TransMedics-Aktie erwacht mit Organtransplantationstechnologie zum Leben

Seitdem wir erkannt haben, dass der Tod unvermeidlich ist, versuchen die Menschen, Wege zu finden, ewig zu leben. Bis vor kurzem waren unsere Möglichkeiten ziemlich begrenzt. Man könnte sich dafür entscheiden, an eine Art Leben nach dem Tod zu glauben und das Unvermeidliche mit unterschiedlichem Gleichmut abzuwarten, aber viele von uns würden sich wahrscheinlich für eine Version des Jungbrunnens entscheiden. Heutzutage wird das Streben nach Langlebigkeit von den guten Rittern des Silicon Valley aufgegriffen. Vom Blutsaugen junger Menschen bis zur Entnahme menschlicher Organe von Schweinen treiben Unternehmen die Technologie (und manchmal auch die Ethik) voran, um Wege zu finden, das menschliche Leben zu verlängern. Einer der riskantesten, aber auch spannendsten Sektoren ist die regenerative Medizin, ein Sammelbegriff für Therapien, die Zellen, Gewebe und Organe regenerieren.

Unternehmen im Bereich der regenerativen Medizin sind größtenteils ziemlich spekulativ und es ist unwahrscheinlich, dass eines von ihnen kommerziell erfolgreich sein wird. Das gilt insbesondere für diejenigen, die sich auf Technologien für den Organersatz konzentrieren. Wir verfolgen zum Beispiel seit 2014 ein 3D-Biodruckunternehmen namens Organovo (ONVO). Das Biotech-Unternehmen, das eines Tages ganze Organe drucken möchte, erzielte im gesamten Jahr 2022 einen Umsatz von satten 1,4 Millionen US-Dollar. Und zwar bei der Xenotransplantation – insbesondere bei der Entnahme Organe von gentechnisch veränderten Schweinen für menschliche Empfänger – zeigt bemerkenswerte Fortschritte, von einer Kommerzialisierung sind wir jedoch noch Jahre entfernt.

Mehr als 100.000 Menschen in den Vereinigten Staaten warten ständig auf eine lebensrettende Organtransplantation. Unterdessen starben letztes Jahr fast 15.000 Menschen, bevor sie rechtzeitig ein neues Organ bekommen konnten. Aus diesem Grund verbrennen Biotech-Unternehmen Millionen von Dollar, um eines Tages bei Bedarf Bioprinting oder sogar die Züchtung neuer Organe zu ermöglichen. Was aber, wenn das Problem nicht unbedingt ein Mangel an Angebot ist?

Wir sind kürzlich auf die TransMedics-Aktie (TMDX) aufmerksam geworden, nachdem der Umsatz des Unternehmens aus der Region Boston zwischen 2021 und 2022 um mehr als 200 % gestiegen ist. Heute verfügt das Unternehmen über eine Marktkapitalisierung von 2,6 Milliarden US-Dollar und einen Umsatz von 93,5 Millionen US-Dollar im Jahr 2022. Dies ist die Art von vierteljährlichem Wachstum, über die sich das Managementteam von Organovo freuen würde:

Dennoch betreibt TransMedics weder Bioprinting bei Ferkeln noch die Züchtung von Herzen aus gentechnisch veränderten Apfelbäumen. Es ist überhaupt kein Unternehmen für regenerative Medizin. Vielmehr handelt es sich um ein Technologieunternehmen für medizinische Geräte, das seit 25 Jahren darauf wartet, mit seiner Technologie in die Erfolgsspur zu kommenÖOrganCSindSSystem (OCS), eine Plattform zur Organkonservierung.

Einer der größten Engpässe des aktuellen Organtransplantationssystems ist die Beschaffung. Dies ist die Phase zwischen der Entnahme eines frischen Organs von einem Spender und der chirurgischen Einführung in einen wartenden Patienten. Zeit ist von entscheidender Bedeutung. Ein Herz ist außerhalb des Körpers nur bis zu sechs Stunden lebensfähig. Das Gleiche gilt für die Lunge. Eine ungesalzene Leber ist bis zu 12 Stunden haltbar. Der derzeitige Standard für den Transport frischer Organe besteht darin, sie wie Bier auf Eis zu werfen. Im Gegensatz dazu hält die OCS-Technologie von TransMedics die Organe am Leben, indem sie viele Aspekte ihrer natürlichen Umgebung nachbildet – das Herz schlägt, die Lunge atmet, die Leber produziert Galle – und sie gleichzeitig mit warmem, sauerstoffhaltigem und mit Nährstoffen angereichertem Blut durchströmt.

Im Falle einer Lunge beispielsweise kann das OCS-Gerät diese mehr als dreimal länger lebensfähig halten als ein Eisbeutel. Das bedeutet, dass ein Spender an der Westküste der Vereinigten Staaten jemandem an der Ostküste des Landes helfen könnte – allerdings nur bei der Leiche. Das Wertversprechen rückt in den Fokus, wenn Sie (dank der Marketinggrafiken von TransMedics) erkennen, dass die Entfernung kein limitierender Faktor mehr ist. Plötzlich sind tausende weitere Herzen, Lungen und Lebern im Spiel:

Glaubt man diesen Zahlen, dann geht es bei der Löschung der Warteliste für Organspender lediglich darum, diese Organe besser zu erhalten. Beispielsweise warteten im Jahr 2021 etwa 3.500 Menschen und ein Blechmann auf eine HerztransplantationDivisionÖFTTransplantation (Punkt) im US-Gesundheitsministerium.

TransMedics geht davon aus, dass seine OCS-Technologie diesen Bedarf mehr als decken könnte. Nur etwa 1.000 Menschen warteten im gleichen Zeitraum mit angehaltenem Atem auf eine Lungentransplantation. Das System könnte auch etwa die Hälfte des gesamten Bedarfs an neuen Lebern decken, da mehr als 11.600 Menschen auf der Warteliste stehen.

Dies sind nicht gerade große Zahlen, was das Volumen angeht, daher ist es wichtig, die Vorgehensweise von TransMedics zu verstehen.TInsgesamtAanziehbarMMarkt (TAM ). Ein niedriges TAM bedeutet, dass das kometenhafte Umsatzwachstum des Unternehmens ziemlich schnell versiegen könnte.

Lassen Sie uns zunächst kurz darüber sprechen, wie TransMedics tatsächlich Geld verdient. Das Unternehmen verfolgt ein Geschäftsmodell mit Rasiermesser und Klinge. Grundsätzlich vermietet das Unternehmen die OCS-Konsolen kostenlos (einige Kunden kaufen sie direkt) und verkauft dann organspezifische Einmalsets, die für jede Transplantation benötigt werden. Diese wiederkehrenden Einnahmen machen etwa 85 % des Gesamtumsatzes oder etwa 79,2 Millionen US-Dollar aus, obwohl darin wahrscheinlich einige Kapitalkäufe der Konsolen selbst enthalten sind. Das ist der Prozentsatz, den Sie in solchen wiederkehrenden Umsatzmodellen sehen möchten.

Der Rest der Einnahmen des Unternehmens stammt aus dem National OCS Program (NOP), einem schlüsselfertigen Service, der die Organentnahme und Organverwaltung ausgelagert anbietet. Das Unternehmen nutzt dieses Programm, um seine Technologie zu verbreiten und seinen Gewinn zu steigern. Apropos: TransMedics hat in den letzten zwei Jahren einen konstanten Bruttogewinn von 70 % erzielt und gleichzeitig die Verluste in den letzten Quartalen reduziert. Mit anderen Worten: Das Unternehmen scheint ziemlich unter Druck zu stehen, vor allem angesichts der steigenden Umsätze.

Zurück zu unserer Frage: Was ist der insgesamt adressierbare Markt für die Konservierung und den Transport menschlicher Organe? Mindestens drei verschiedene Quellen geben an, dass TransMedics in seinen Hauptmärkten ein TAM von 8 Milliarden US-Dollar beansprucht: den Vereinigten Staaten, Kanada, der Europäischen Union und Australien. Dies basiert auf Daten aus dem Jahr 2020, denen zufolge die durchschnittlichen Kosten für ein einmaliges OCS-Verbrauchsmaterial bei etwa 45.000 US-Dollar lagen. Das entspricht knapp 178.000 Eingriffen.

Derzeit stammen etwa 90 % der Einnahmen von TransMedics aus den Vereinigten Staaten. Konzentrieren wir uns also auf diesen Markt als kurzfristigen Markt. Laut TransMedics verarbeitete das Unternehmen im Jahr 2022 etwa 1.000 OCS-Fälle, was nur 7 % aller bestehenden Leber-, Herz- und Lungentransplantationen in den USA ausmacht. Wie bereits erwähnt, beliefen sich die Produktverkäufe auf rund 79 Millionen US-Dollar. Wenn wir 10 % der außerhalb der USA erzielten Einnahmen abziehen, bleiben etwa 71 Millionen US-Dollar übrig, was wiederum 7 % des Gesamtmarktes ausmacht. Das bedeutet, dass das bestehende TAM in den Vereinigten Staaten nur etwa 1 Milliarde US-Dollar beträgt. Aber bleiben Sie bei uns: Basierend auf der früheren Grafik zu nicht ausreichend genutzten Organen geht TransMedics davon aus, dass die Zahl der Transplantationen pro Jahr (zumindest für Herz und Lunge) verdreifacht oder sogar vervierfacht werden kann. Teilen wir die Differenz auf und nennen wir sie 3,5 x 1 Milliarde US-Dollar für ein TAM von 3,5 Milliarden US-Dollar in den Vereinigten Staaten.

Überprüfen wir unsere Mathematik, indem wir die Arithmetik aus einem völlig anderen Blickwinkel betrachten und dabei Daten des renommierten Beratungs- und Versicherungsmathematikerunternehmens Milliman verwenden, das auf Gesundheitswesen und Versicherungen spezialisiert ist. Milliman hat vor ein paar Jahren einen sehr nützlichen Bericht über den Organtransplantationsmarkt erstellt. Es wurden die Gesamtkosten der Beschaffung (d. h. Entnahme, Konservierung und Transport) für jede Art von Organ pro Eingriff berechnet.

Genau hier konkurriert TransMedics mit seiner OCS-Plattform und den schlüsselfertigen NOP-Diensten. Noch ein bisschen Mathematik: Multiplizieren Sie jede der oben genannten Zahlen mit der Gesamtzahl der im Jahr 2022 erhaltenen und benötigten Herz-, Leber- und Lungentransplantationen, basierend auf Zahlen von DoT:

Das ergibt einen TAM von etwa 3,6 Milliarden US-Dollar in den Vereinigten Staaten, was nahezu identisch mit unserer ersten Schätzung ist. Wenn man bedenkt, dass die Bevölkerung in den Märkten des Unternehmens außerhalb der Vereinigten Staaten etwa 1,5-mal so groß ist, sinkt das weltweite TAM um etwa 9 Milliarden US-Dollar – nicht weit von der ursprünglichen Schätzung von TransMedics.

Wir haben uns mit dieser Übung beschäftigt, weil wir wissen wollen, wie viel Spielraum TransMedics noch hat, bevor der Umsatz ein Plateau erreicht. Die Antwort: viel. Das Unternehmen erwartet für 2023 einen Umsatz zwischen 138 und 145 Millionen US-Dollar, was einem Wachstum von 48 bis 55 % im Vergleich zum Vorjahr entspricht. Das sind weniger als 2 % des weltweiten TAM und etwa 4 % des US-Marktes, wenn man die optimistischste Umsatzprognose zugrunde legt.

Kundenkonzentration ist kein großes Warnsignal, da nur ein Kunde 14 % des Umsatzes im Jahr 2022 ausmacht. Der direkte Wettbewerb scheint minimal zu sein, da laut TransMedics nur zwei Unternehmen ähnliche Plattformen anbieten. OrganOx ist ein britisches Startup mit einem ähnlichen Aufbau für Leber, und XVIVO Perfusion ist ein deutsches Biotech-Unternehmen, das etwa so lange existiert wie TransMedics und auf Lungentransplantationen spezialisiert ist.

Obwohl all dies TransMedics in eine starke Position zu bringen scheint, haben wir ein paar Vorbehalte. Erstens stellt TransMedics selbst fest, dass die Kosten seiner OCS-Plattform die Kosten für die Aufbewahrung im Kühlhaus „deutlich übersteigen“. Wie viel? Wir wissen es nicht, aber es könnte sich negativ auf die breite Akzeptanz auswirken. Es ist auch nicht klar, ob das medizinische System für eine Verdoppelung oder Verdreifachung der Transplantationszahlen gerüstet ist.

TransMedics hat eine recht kurze Geschichte dieses Wachstums und es ist auch nicht ganz klar, wie das Unternehmen plötzlich in der Lage war, den Umsatz anzukurbeln. Wenn wir investieren würden – was unwahrscheinlich ist, da wir in unserem Nanalyze Disruptive Tech-Portfolio bereits eine Übergewichtung der Biowissenschaften haben – würden wir abwarten wollen, ob dies mehr als eine Eintagsfliege ist.

Zudem sei das Medizintechnikunternehmen überbewertet. Unter Verwendung unseres einfachen Bewertungsverhältnisses, das die aktuelle Marktkapitalisierung (2,6 Milliarden US-Dollar) durch den Jahresumsatz (31,4 Millionen US-Dollar im vierten Quartal 2022 x 4 = 125,6 Millionen US-Dollar) dividiert, erhalten wir 20,5. Unser Grenzwert liegt bei 20, und derzeit liegen keine wertschätzenden Tech-Aktien in der Nähe dieses Grenzwerts.

Nach 25 Jahren scheint der Moment der TransMedics-Aktie gekommen zu sein – aber wird er anhalten? Klar, die Organkonservierung ist „deutlich“ teurer als der Standard-Bierkühler. Aber wie wird es im Vergleich zum Preis für ein biogedrucktes Herz oder eines aus einem gentechnisch veränderten Schwein gezüchtet, wenn jemand endlich die Kommerzialisierung erreicht? Wenn TransMedics auf diesem Weg bleiben und die Zugkraft aufrechterhalten kann, könnte das Unternehmen einen Zeithorizont von ein oder zwei Jahrzehnten haben, bevor andere Technologien wirtschaftlicher sind. Wir wissen, dass in unserem Technologieportfolio kein Platz für ein anderes Life-Science-Unternehmen ist, insbesondere bei der aktuellen Prämie, aber die TransMedics-Aktie sollte man im Auge behalten.

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Veröffentlicht: 3. März 2023